۱۳۹۶ شهریور ۲۹, چهارشنبه

آربیتراژ در بازار ارز ایران؟

متن مصاحبه من با هفته نامه تجارت فردا در خصوص حباب یورو در بازار ارز ایران و امکان آربیتراژ در این بازار (لینک مصاحبه)
.
.
.
1- از ابتدای تابستان سال جاری شاهدیم قیمت یورو در بازار بازارهای جهانی افزایش یافته است. چه عواملی باعث شده تا ارزش یورو افزایش یابد؟
یورو بعد از بحران مالی سال 2008 میلادی، دستخوش افت و خیزهای زیادی شد. در ابتدا به دلیل سیاست های ریاضتی در اروپا و همزمان اتخاذ سیاست های فوق انبساطی در امریکا در قالب برنامه تسهیل کمی، ارزش یورو روند افزایشی و ارزش دلار روند کاهشی داشت. با معکوس شدن سیاست ها از ابتدای سال 2015 میلادی، یعنی اتمام سیاست های انبساطی در آمریکا و در مقابل اتخاذ سیاست های فوق انبساطی در اروپا، یورو روند کاهش پیدا کرد. بخصوص در زمان انتخابات فرانسه که احتمال به قدرت رسیدن خانم لوپن در آن وجود داشت، تضعیف یورو تشدید شد. اما با به قدرت رسیدن آقای مکرون در فرانسه و بهبود اعداد اقتصادی اروپا، رییس بانک مرکزی اروپا زمزمه کاهش سیاست های انبساطی را آغاز کرده است. به همین دلیل یورو توانست در برابر دلار به بالای 1.2 هم برسد. در حالیکه همین چند ماه پیش زیر 1.05 را نیز تجربه کرده بود. با توجه به شرایط فعلی و نیز صحبت های رییس بانک مرکزی اروپا، چشم انداز کوتاه و میان مدت یورو افزایشی است.
اما به هر حال یوروی قوی خیلی مطلوب صنایع و کسب و کارهای اروپایی نیست. لذا می توان انتظار داشت که این روند افزایشی با سقف مواجه شود. بعید می دانم یورو بتواند در آینده نزدیک 1.3 را تجربه کند. یا اگر این برابری رخ دهد به سرعت باز خواهد گشت. البته این به ارزش دلار هم بستگی دارد. این مفروضات با ثبات وضعیت دلار است. اما عرصه سیاست آمریکا دچار تلاطم است و در این شرایط فرض ثبات وضعیت دلار، فرض معقولی نیست.


2- در حال حاضر تفاوت قیمت یورو در بازار داخلی با بازار جهانی چقدر است؟
اجازه دهید سوال شما را کمی تغییر دهم. با فرض اینکه قیمت دلار در بازار داخلی معیار باشد، قیمت یورو با احتساب نرخ تبدیل بازار جهانی چقدر باید باشد؟ سوال را به این شکل تغییر دادم که مشخص باشد یورو یک ارزش ذاتی ندارد. ارزش یورو به نسبت ارز دیگر مثلا دلار مشخص می شود. مثلا امروز نرخ تبدیل یورو در برابر دلار حدودا 1.2 است. پس اگر دلار که ارز مرجع ماست، در بازار داخلی 3900 تومان فروخته و 3890 خریداری شود ، قیمت یورو باید تقریبا 3900 ضربدر 1.2 فروخته و 3890 ضربدر 1.2 خریداری شود. یعنی قیمت فروش حدودا 4680 تومان و قیمت خرید باید نزدیک 4668 تومان باشد. اما یورو روی تابلوها 4760 قیمت فروش و 4735 قیمت خرید است. این یعنی قیمت فروش حدود 80 تومان و قیمت خرید حدود 67 تومان بالاتر از رقم مورد انتظار است. این میزان حباب در قیمت های خرید و فروش، حدود 1.5 درصد است.
البته باید به یاد داشت که بازارهای جهانی در کسری از ثانیه تغییر می کنند و ممکن است که در مدت کوتاهی برابری یورو به دلار از 1.2 به 1.19 سقوط کند اما بازار داخلی به دلیل چسبندگی قیمت، به سرعت به این تغییر پاسخ ندهد. در حقیقت معمولا در این شرایط قیمت فروش چسبندگی دارد وگرنه قیمت خرید سریعا کاهش می یابد. به همین دلیل این تفاوت قیمتی در قیمت فروش بعضا به 2.5 درصد هم می رسد. اما هرچقدر تفاوت قیمتی بیشتر باشد، عمر آن کوتاه تر است. بخصوص برای ارز پرمعامله و بانقدشوندگی بالایی مانند یورو.


3- با توجه به اینکه یورو در بازار داخلی دچار حباب شده است، این مساله از چه عواملی نشات گرفته است؟
دو مساله وجود دارد. یک مساله این که ارزها مثل هر کالایی، عرضه و تقاضا دارند. درست است که می توان با توجه به قیمت دلار که به نوعی ارز مرجع اقتصاد ماست و نرخ تبدیل جهانی هر ارز خارجی دیگری مثلا فرانک سوییس به دلار، به قیمت حدودی فرانک سوییس در بازار داخل رسید، اما خود فرانک سوییس دارای بازاری است که ممکن است که عرضه و تقاضای آن در بازار ایران، شرایط دیگری را رقم بزند.
فرانک سوییس را مثال زدم چون دقیقا ارزی است که خرید و فروش آن برای مدت طولانی بیش از نرخ حقیقی آن است و بعضا تا 5 درصد در قیمت فروش فرانک سوییس نیز رسیده است. علاوه بر این، فاصله قیمت خرید و فروش (Spread) فرانک سوییس نیز بیش از تفاوت قیمت خرید و فروش دلار است. مثلا فاصله خرید و فروش دلار امروز 10 تومان یا حدود 0.25 درصد قیمت است اما در مورد فرانک سوییس این فاصله حدود 50 تومان یا حدود 1.2 درصد قیمت است. دلیل این اختلاف قیمت ها، چه در قیمت حقیقی و بازار فرانک سوییس و چه در اختلاف قیمت خرید و فروش، این است که فرانک سوییس ارز پرمبادله ای در ایران نیست یا به عبارت دیگر، نقدشوندگی پایینی دارد. لذا عرضه و تقاضای آن محدود است و همین سبب شده است که قیمت آن بالاتر از نرخ حقیقی فرانک سوییس با احتساب نرخ دلار و نرخ تبدیل فرانک سوییس به دلار باشد. در مورد ارزهای کم تبادل دیگر هم همین مساله کم و بیش رخ می دهد.
مساله دوم این است که با توجه به شرایط بازار این ارزها، من اکراه دارم که این تفاوت قیمتی را در این موارد حباب بنامم. مازاد پرداخت در خرید و فروش این ارزها، در حقیقت جبران ریسک بخصوص ریسک نقدشوندگی پایین این ارزهاست. با این حال برای سهولت همه را حباب می نامیم.
حالا برگردیم به ارز اصلی بحث یعنی یورو. یورو این روزها در بازار ارز، هم بالاتر از ارزش حقیقی با فرض پایه بودن قیمت دلار در حال معامله است و هم تفاوت نرخ خرید و فروش آن زیاد شده است. یعنی همانند آن چیزی که در فرانک سوییس می توان مشاهده کرد البته با شدت کمتر. این در حالی است که یورو ارز به شدت پرمبادله ای است و نقدشوندگی بالایی دارد. چون درصدهای مغایرت کم است -در پاسخ سوال دوم به این مغایرت ها اشاره کردم- واژه حباب شاید دقیق نباشد اما به هر حال مشخص است که تعادل عرضه و تقاضای یورو به هم ریخته است و شرایط عادی گذشته در این بازار وجود ندارد. در حقیقت به دلیل چشم انداز مثبت یورو، این ارز هم خریداران بیشتری در داخل پیدا کرده است و هم عرضه کنندگان از جمله بانک مرکزی، احتمالا با امید افزایش ارزش بیشتر آن در آینده، فعلا از عرضه کافی برای برآورده کردن تقاضا خودداری کرده اند.  


4- گفته می شود یکی از دلایل آن پافشاری سیاستگذاری پولی برای کنترل بازار ارز با توجه به تعیین سقف برای
دلار باعث شده تا سفته‌بازان بازار یورو را برای کسب سود انتخاب کنند. ارزیابی شما چیست؟
قبول ندارم که پافشاری بر سقف قیمت دلار، پول ها را روانه یورو کرده است. ما دهه هاست با سرکوب نرخ ارز و تلاش دولت برای حفظ مصنوعی نرخ ارز از جمله دلار به عنوان ارز مرجع اقتصادمان مواجه هستیم و این لزوما به شکلگیری حباب در قیمت یورو منتهی نشده است. ضمنا فکر نمی کنم که انتخاب یورو برای این گونه سفته بازی ها کار معقولی باشد. یورو ارز پرمبادله ای است و اینگونه نیست که بانک مرکزی یورو کم آورده باشد. برعکس منابع یورویی مانند دلار، به اندازه کافی هست. یادمان باشد که اکثر دریافت های ارزی کشور، بدلیل ممنوعیت مبادلات دلار، به طور عمده به یورو و درهم امارات رخ می دهند. لذا اگر بازارساز بخواهد یورو در بازار ارز تزریق کند و به قول شما، حباب را بشکند، می تواند به راحتی این کار را انجام دهد. در این شرایط سفته بازی مثل حرکت در لبه پرتگاه است. برای سفته بازی به این شکل، به نظرم ارزهای کم مبادله مثل فرانک سوییس و ین ژاپن گزینه های معقول تری هستند. در کل وضعیت فعلی یورو، ناشی از عدم تعادل مقطعی عرضه در بازار است که به هر دلیلی که رخ داده باشد، عمر طولانی نخواهد داشت.


5- در شرایط فعلی بازار ارز چقدر در معرض آربیتراژ قرار دارد؟ پیش از این چه تجربه هایی از آربیتراژ در بازار ارز داشته ایم؟
برای عملی شدن آربیتراژ، همیشه باید درآمد نهایی از هزینه های جابجایی بیشتر باشد. مثلا یک عده می گویند که آربیتراژ فعلی حباب قیمتی یورو می تواند این باشد که دلار در ایران بخریم و در خارج از ایران آن را به یورو تبدیل کنیم و بعد یورو را دوباره در ایران به فروش برسانیم. این کار شدنی هست اما این کار مستلزم پرداخت هزینه های جابجایی از جمله هزینه تبدیل دلار به یورو و یورو به ریال و نیز جابجایی پول خواهد بود. هنوز حباب قیمتی یورو آن قدر نیست که بتواند این هزینه ها را پوشش دهد. لذا آربیتراژ به این معنا وجود ندارد و یا حاشیه سود آن آنقدر کم است به طوری که اصلا ارزش ندارد. روش های دیگر هم می توانند رخ دهند مثل خالی فروشی یورو و خرید دلار. ریسک بالایی دارد اما معقول تر از روش های دیگر است. 
اما آربیتراژ اصلی بازار ارز ایران ناشی از سیستم ارز دو یا چند نرخی است. دسترسی به ارز با قیمت مبادله ای و فروش به قیمت ارز آزاد، بزرگترین آربیتراژ تاریخ اقتصاد ایران بوده است که دهه ها افراد مختلفی را به ثروت های بادآورده ای رسانده و رانت را در اقتصاد ما نهادینه کرده است. در این آربیتراژ ممکن است که کالایی بهانه برای دریافت ارز مبادله ای شود و سپس آن کالا به قیمت ارز آزاد به مردم فروخته شود. عواید حاصله، دوباره در چرخه تقاضا برای واردات تبدیل به ارز مبادله ای می شود. این آربیتراژ ارزی شاید شیرین ترین و طولانی ترین فرصت آربیتراژ ارزی تاریخ دنیا هم هست. اگر یک سال دیگر دو نرخی بودن ارز ادامه یابد، مدت دو یا چند نرخی بودن ارز پس از انقلاب به سی سال می رسد. چه آربیتراژ ارزی در دنیا و در تاریخ، سی سال وجود داشته است؟ حداقل من به یاد نمی آورم و ندیده ام!

6- آیا با توجه به روند حاکم در بازار شاهد تشدید تقاضای سفته بازی در بازار ارز خواهیم بود؟
به نظرم در مقایسه با بازار ارز، سفته بازی در بازار سکه معقول تر باشد. یادمان باشد تا زمانی که بانک مرکزی قدرت دارد و برجام پابرجاست و تحریم ها به شکل گسترده سال های 1391 و 1392 نیست، سفته بازی در بازار ارز معنایی ندارد، مگر اینکه بانک مرکزی خود چراغ سبز به سفته بازان نشان داده باشد. یعنی با کاهش عرضه نشان دهد که تمایل دارد نرخ ارز را افزایش دهد. در این حالت بانک مرکزی بعد از رسیدن به هدفش، با افزایش عرضه ارز، بازار را در نقطه جدید به تعادل می رساند. اما دینامیک های بازار سکه، آزادی بیشتری برای سفته بازی در اختیار سفته بازان قرار می دهد.


7- در شرایط فعلی که سیاستگذار پولی با مداخله قیمتی سعی کرده نرخ سود بانکی را کاهش دهد، پیامدهای بروز آربیتراژ و افزایش قاچاق در بازار ارز چه عواقبی به دنبال دارد؟
اثرات کاهش نرخ سود بانکی، فقط منحصر به بازار ارز نیست و همانطور که گفتم تا زمانی که بانک مرکزی قدرت دارد و قصد افزایش نرخ ارز را ندارد، سفته بازی در بازار ارز کار معقولی نیست. بعید می دانم با وجود آربیتراژهای شیرین تر و رانت های سهل­الوصول تر در بورس و بازارهای دیگر، کسی بخواهد برای استفاده از حباب اندک یورو در بازار به خودش زحمت قاچاق ارز بدهد. نهایت اتفاق این است که متقاضیان ارز به جای یورو به سمت دلار هدایت می شوند و دارندگان یورو، عرضه آن را بیشتر می کنند. اما این بستگی به هزینه های جابجایی از جمله نرخ تبدیل دارد.


8- چرا سیاست‌گذار پولی در وضعیت کنونی منفعل عمل می کند؟
سیاستگذاران ایران، در تمامی عرصه، همیشه منفعل بوده اند! شما چند نمونه از مدیریت درست و غیرمنفعلانه مسایل و بحران ها در مدیریت کشور و حتی شهر سراغ دارید؟ مثلا نمونه چند سال اخیر شهری هم مگس های سفید هستند! واقعا در برابر این مساله که مساله سلامت و آبروی پایتخت کشورمان است، چگونه برخورد شده است؟ سیاستگذار پولی هم از این وضعیت کلی مدیریت کشور مستثنی نیست! حرف من توجیه رفتار فعلی سیاستگذار پولی نیست اما خوب اینگونه رفتار تبدیل به عرف مدیریت کشور شده است. یا واقعا منفعلند یا می خواهند که منفعل باشند.


9- در حال با توجه به اینکه سیاستگذار پولی دو راهکار عرضه یورو برای شکست حباب قیمتی یا افزایش نرخ دلار را مطابق وضعیت بازار جهانی را پیش رو دارد تا با مانع بروز آربیتراژ  در بازار ارز شود بکارگیری هر کدام از این سیاست ها چه اثری بر بازار دارند؟
همانطور که اشاره کردم مشکل فعلی از عدم عرضه متناسب یورو ناشی شده است. افزایش قیمت دلار بدون حل عرضه کافی یورو، قیمت فعلی یورو را بدون تخلیه حباب، بالاتر می برد.


10- به جز مواردی که گفته شد راهکار منطقی در جهت مقابله با آربیتراژ  و افزایش قاچاق در بازار ارز چیست؟
پایان سیستم های ناکارآمد ناشی از سوءمدیریت و رانت زا و بهبود فضای کسب­وکار در کنار واقعی کردن نرخ ارز می تواند چاره درد قاچاق ارز و دیگر معضلات ارزی کشور باشد.


11- با توجه به این امر آینده بازار ارز را چگونه پیش بینی می کنید یا بازار ارز با توجه وضعیت متغیرهای کلان اقتصادی و شرایط دیگر بازارها در معرض هجوم نقدینگی قرار دارد؟
تا زمانی که تفکر حاکم بر اقتصاد و سیاست ما دچار تحول نشود، تمامی اتفاقات دهه های گذشته در بازار ارز از جمله چند نرخی بودن ارز، سرکوب نرخ ارز، قاچاق ارز، جهش نرخ ارز و اتفاقات مشابه کم و بیش محتمل خواهند بود. اما تا زمانی که بانک مرکزی قدرت دارد، بحران نخواهیم داشت. اما فقدان بحران به معنای سلامت و تعادل در بازار ارز نیست. بازار ارز ایران منتظر بحران هایی از جنس بحران سال های 91 و 92 است. بحران آن سال ها، جابجایی عظیمی در ثروت کشور ایجاد کرده است که هنوز یک عده شیرینی آن را فراموش نکرده اند و برای بازگشت آن لحظه شماری می کنند. امید که آن روزها بازنگردند، اما اگر آن بحران تکرار شود بعید می دانم که کسی در کشور راهی برای مدیریت بازار ارز در شرایط بحرانی داشته باشد.


هیچ نظری موجود نیست:

ارسال یک نظر