۱۳۹۳ خرداد ۹, جمعه

از انرون تا شرکت سرمایه گذاری امیرمنصور آریا


این روزها با اعدام آقای امیرخسروی بحث بررسی دلایل این اتفاق و ظهور آدم هایی نظیر آقای امیرخسروی در سیستم بانکی و اقتصادی ایران مطرح شده است. یک بحث داغ هم، بحث سود بانکی دستوری و کمتر از تورم است که دریافت وام از سیستم بانکی را به رانت تبدیل کرده و استدلال می شود همانقدر که آقای امیرخسروی و همدستانش در این جرم شریک بوده اند، سیاستگذاران اقتصادی و بانکی نیز در این امر و فراهم کردن زمینه های فساد از طریق نرخ های سود نامتوازن و تورم دخیل هستند.
در این نوشته من قصد ندارم کسی را متهم کنم یا از اتهام تبرئه کنم، اما در این مورد خاص به نظرم می رسد که استدلال رانت در سیستم بانکی بدلیل نرخ بهره دستوری، دلیل درستی نیست. اگر بحث معوقات بانکی و رانت وام گیری بود یک چیزی اما بخش مهم اتهامات در اختلاس به اصطلاح سه هزار میلیاردی، فروش اسناد اعتباری (ال سی) جعلی به سیستم بانکی بوده و این کار نیز از طریق جعل سند و رشوه صورت گرفته است. به نظرم این اتفاق بیشتر یک مورد کلاسیک کلاهبرداری است تا ناشی از رانت های ایجاد شده از سود بانکی نامتوازن و وام در نظام بانکی ایران. دلیل عمده هم، سیستم کنترل مدیریت نامناسب و ناتوان بانکی در ایران است.
در حقیقت در مقایسه با رشد نجومی ابعاد بانکداری در سال ها و دهه های اخیر در ایران، سیستم کنترل مدیریت مناسب و قدرتمندی با ابعاد بانکداری در ایران و خصوصیت مردم ایران، شکل نگرفته است. همین انواع سوءاستفاده ها را بخصوص از جانب خود بدنه بانکداری کشور در اثر مخاطره اخلاقی(moral hazard) افزایش داده است. این ضعف حتی اگر سودبانکی هم درست و منطقی شود، باعث نمی شود که ظهور افراد سوءاستفاده چی و کلاهبردار در سیستم بانکی خیلی کم شود. اینکه فردی بدون وثیقه مناسب وام گرفته و یا جعل سند کرده، یک کلاهبرداری و دزدی در اثر ضعف نظارت است و نه ناشی از سود بانکی نادرست و دستوری.
قصد توجیه ظهور این اختلاس را هم ندارم اما فکر می کنم با همه اینها و حتی اصلاح سود بانکی و نیز نظارت و ارتقای آن در سیستم بانکی ایران، از این موارد در هر جامعه ای حتی کشورها و اقتصادهای پیشرفته هم ممکن است که رخ دهد، از آن جهت که در هر جامعه ای افراد طمعکار و خطاکار وجود دارند. در آن کشورهای به اصطلاح پیشرفته هم ابعاد جرم کلاهبرداری مالی می تواند به همین بزرگی و رسوایی آن نیز سبب انزجار افکار عمومی از دولت و سیستم قضایی شود. به عنوان نمونه می توان به شرکت معروف انرون (Enron) در آمریکا اشاره کرد. انرون زمانی بزرگترین شرکت حوزه انرژی دنیا بود و قبل از ظهور غول های حوزه دیجیتال مثل مایکروسافت و گوگل حتی بزرگترین شرکت دنیا به حساب می آمد و سیاستش این بود که از حوزه انرژی فراتر رود و همه نوع بازاری حتی بازار پهنای باند اینترنت را نیز قبضه کند. اما به دلیل کلاهبرداری ورشکست شد. عمده فساد آنها هم عددسازی برای بالا نشان دادن سود و رشوه به موسسه حسابرسی برای تایید آن اعداد ساختگی و جعلی بود. به همین سادگی!
با افشای این فساد و سقوط شرکت، هزاران نفر بیکار و میلیاردها دلار پول سرمایه گذاران و بانک ها دود شد. این موضوع اتفاقا بدلیل ارتباطات نزدیک خانواده بوش با آقای Lay و حمایت های او از تبلیغات انتخاباتی هم بوش پدر و هم بوش پسر بسیار سر و صدا کرد اما بعدا اتهامی متوجه آنها نشد.
البته که انرون هم آخرین مورد از کلاهبرداری های میلیارد دلاری در اقتصادهای پیشرفته نبود. از این موارد می توان به ورشکستگی برخی بانک ها در بحران مالی اخیر، ماجرای مدآف (Madoff) و نیز کلی معامله گرهایی که اصطلاحا "Rogue Trader" نامیده می شوند و هر چند هرازگاهی از بانک های بزرگی حتی مثل UBS سر بر می آورد، اشاره کرد. بعید می دانم مشکل اینگونه موارد و کلاهبرداری ها، سود بانکی  باشد.
مهمترین نکته به نظرم نه ظهور انسان های با نقش بد در هر جامعه ای، بلکه تلاش حداکثری آن جامعه و مدیریتش برای جلوگیری از ظهور این موارد و در صورت رخداد و ظهور این موارد، برخورد درست و آگاه کننده و یادگیری برای مقابله با موارد مشابه در آینده است. حالا ما باید با ظهور امیرخسروی ها و زنجانی ها، ببینیم که آیا واقعا به این عمل می کنیم یا نه؟
.
در مورد انرون لااقل دو فیلم ساخته شده و کتاب ها نوشته شده است که آن را از زوایای مختلف بررسی کنند. دو فیلم زیر در مورد سقوط انرون است. فیلم اول عنوانش Bigger than Enron است که موضوع را از منظر شرکت حسابرسی آن یعنی آرتور-اندرسون بررسی می کند. آرتور-اندرسون بعد از این رسوایی به شدت دگرگون شد و الآن علیرغم اینکه با تغییرات ساختاری می تواند به کار خود ادامه دهد، بدلیل خراب شدن وجهه و نامش دیگر فعالیتی ندارد و فقط یک اسم از آن باقی مانده است.


فیلم دیگر که معروف تر است، عنوانش Enron: the smartest guy in the room  است که کتابی هم به همین عنوان وجود دارد که موضوع را از منظر خصلت و شخصیت مدیران انرون و مسائل داخلی شرکت بررسی کرده است که به شدت جالب و آموزنده است. دیدن رفتارها و وعده های یک عده که به راحتی آب خوردن در مقابل دوربین ها و مردم دروغ می گویند حتی بعد از آنکه کلاهبرداریشان افشا و جرمشان اثبات شده است واقعا تکان دهنده است...

۱۳۹۳ خرداد ۴, یکشنبه

آیا اقتصاد دنیا درگیر جنگ ارزی است؟


مقاله من در دنیای اقتصاد راجع به تحولات ارزهای مهم بخصوص از ابتدای سال 2014 تا کنون که رگه هایی از دستکاری دولت ها در کاهش ارزش ارزهایشان دارد یعنی چیزی که به اصطلاح، جنگ ارزی شناخته می شود.
.
"جنگ ارزی" اصطلاحی است که بیانگر تلاش کشورها برای تضعیف پولهایشان است تا به این وسیله بتوانند تورم در داخل و مزیت تجاری در صادرات به نسبت شرکای تجاریشان به دست بیاورند. در حقیقت یعنی جنگی که سلاح آن پول کشورها و نه تجهیزات نظامی آنهاست. این کاهش ارزش مدیریت شده پول البته با سقوط ارزش های لجام گسیخته و ناشی از بحران های سیاسی، جنگ ها و تحریم ها متفاوت است. در مورد جنگ ارزی، بانک مرکزی با ابزارهای در دست خود که از اصلی ترین آنها کاهش نرخ بهره و یا چاپ پول است، ارزش پول خود را تا رسیدن به سطح مورد نظرش کاهش می دهد و پس از رسیدن به اهداف خود نیز این کار را متوقف می کند. اما در مورد بحران های سیاسی و اجتماعی از جمله جنگ ها و تحریم ها، شوک ارزی رخ می دهد و مدیریت پول از دست بانک مرکزی خارج می شود و تمام دغدغه بانک مرکزی آن است که با هر ابزاری این روند را متوقف کند که لزوما هم نمی تواند در کوتاه مدت پیروز باشد. از نمونه این نوع کاهش ارزش پول نیز می توان به سقوط ارزش روبل روسیه در چند ماه اخیر در پی بحران اوکراین و  سقوط ارزش ریال ایران در پی تشدید تحریم ها و کاهش درآمد نفتی اشاره کرد.
جنگ ارزی اخیر دنیا از سال 2008 و در پی بحران مالی در آمریکا شروع شد و کشورها به کاهش ارزش پول های خودشان به عنوان راهی برای خروج از رکود و اشتغالزایی نگاه می کردند. اگرچه به نظر می رسد که اقتصاد دنیا بسیار رو به بهبودی بوده و روزهای تاریک چند سال قبل گذشته است، اما شروع سال 2014 مقارن شده است با شروع مرحله جدیدی از جنگ ارزی و تلاش اقتصادها برای دستکاری ارزش پولهایشان. این دستکاری ها را می توان به دو دسته تقسیم کرد. یکی آن دسته که کشورهای مختلف دخالت بانک مرکزی آنها را پذیرفته اند و شکایتی نسبت به آن ندارند. بارزترین ارزهای این گروه، ین ژاپن و فرانک سوییس هستند. ین ژاپن در اثر برنامه خرید اوراق قرضه ای مشابه فدرال رزرو آمریکا در حال کاهش ارزش است و فرانک سوییس نیز به طور مصنوعی در اثر دخالت مستقیم بانک مرکزی این کشور برای نگه داشتن کف 1.2 فرانک سوییس در برابر یورو، کاهش ارزش داده شده است. خصوصیت مهم این دو بانک آن است که به طور علنی برنامه دخالت در بازار ارز و کاهش ارزش ارزهای خود را در جریان دارند و دیگر کشورها نیز این موضوع را پذیرفته اند و در ضمن وضعیت اقتصادی این دو کشور به شکلی نیست که برای خروج از این برنامه ها تحت فشار باشند و به نوعی رفتار آنها توجیه شده است.
بر خلاف این دو بانک مرکزی که رفتار آنها در بازار پذیرفته شده است، گروه دومی وجود دارد که بانک های مرکزی آنها در حالی سیاست های انبساطی را دنبال می کنند که به عقیده بسیاری نباید به این شکل این سیاست ها تداوم داشته باشد و دلیل تداوم چیزی جز جنگ ارزی و کاهش دستکاری شده پول هایشان نیست. در راس همه این گروه، دلار آمریکا و فدرال رزرو یا همان بانک مرکزی آمریکاست. فدرال رزرو، بزرگترین بازیگر جنگ ارزی است که جنگ در این جبهه را از زمان شروع بحران بانکی سال 2008 با چاپ مقادیر عظیمی دلار آغاز کرده است و نتیجه آن کاهش شدید ارزش دلار در چند سال اخیر بوده که خود را در افزایش قیمت طلا، نفت و دیگر کالاها نشان داده است. اما آمریکا با توجه به شرایط اقتصادی خود به نوعی در آخرین مراحل کاهش ارزش دلار است و این بانک کاهش سیاست های انبساطی خود در قالب خرید اوراق قرضه را نیز آغاز کرده است. اما این اتفاق به جز در مقطعی در سال 2013، افزایش شدید ارزش دلار را در پی نداشت. مهمترین دلیل آن نیز تاکید این بانک بر پایین نگه داشتن نرخ بهره در نزدیکی صفر حتی در صورت قطع کامل برنامه خرید اوراق قرضه بوده است. در میانه این تلاش فدرال رزرو برای کاهش ارزش دلار، سرمای شدید هوا در ابتدای سال 2014، آمارهای اقتصادی آمریکا را در جهت منفی متاثر کرد و به کمک این بانک آمد تا انتظارات برای بهبود سریع اقتصاد آمریکا و خروج از سیاست های انبساطی آن تعدیل شود و دلار آمریکا همپای بازدهی بازار اوراق قرضه با کاهش مواجه شود.
بازیگر بعدی که بازار ارز خود را در خلاف جهت انتظارات آشکارا دستکاری می کند، چین است. سال های طولانی است که  اقتصادهای عمده دنیا و در راس همه آمریکا از چین می خواهند که دست از دستکاری ارزش یوآن بردارد و تعیین ارزش آن را به بازار بسپارد به این امید که ارزش یوآن افزایش یافته و کسری تجاری کشورهای مختلف بخصوص آمریکا با چین بهبود یابد. در ابتدای سال 2014 چین برای حرکت در این جهت، محدوده تغییر قیمتی یوآن را یک درصد و سپس دو درصد افزایش داد اما در نهایت یوآن به جای تقویت در برابر دلار، ارزشش کاهش یافت. همین اعتراض آمریکا را در پی داشت که چین نیز در مقابل استدلال کرد که جهت حرکتی قیمت یوآن طبق بازار آزاد باید در دو جهت افزایش و کاهش باشد و نه فقط در جهت افزایش ارزش یوآن که خواسته و مطلوب آمریکاست. اگرچه این استدلال درست بود اما در طبیعی بودن کاهش دوباره ارزش یوآن تردید وجود داشت و آمریکا و دیگران را قانع نکرد. یوآن پس از مدتی از حرکت کاهشی باز ایستاد اما هنوز دولت این کشور برای آزادسازی واقعی ارزش یوآن تحت فشار است.  
بانک مرکزی انگلیس نیز یکی از بارزترین حاضران در جنگ ارزی است. در حالیکه آمارهای اقتصادی انگلیس تمامی اهداف از قبل اعلام شده این بانک از جمله بیکاری را برآورده کرده است و نیز نگرانی زیادی در ایجاد حباب در بازار مسکن این کشور وجود دارد، اما این بانک حتی یک قدم از سیاست های انبساطی پولی خود عقبگرد نکرده است و جالب اینکه حتی پیش بینی های خود از رشد اقتصادی و تورم را نیز دست نخورده باقی گذاشت. همین رفتار بانک مرکزی انگلیس دلیل مهمی بوده است که از افزایش ارزش لجام گسیخته پوند در برابر دلار و یورو جلوگیری شود اگرچه افزایش چند درصدی آن بدلیل انتظارات بازار تا کنون غیرقابل جلوگیری بوده است. به هر حال در انگلیس سیاستمدارها مدام از کارنامه خوب اقتصادی خود دم می زنند و اعداد اقتصادی مهم نیز بهتر از پیش بینی ها هستند و بانک مرکزی انگلیس دیر یا زود باید جریان پول ارزان و سیاست های انبساطی خود را معکوس کند.
یکی از مهمترین حلقه های بالقوه جنگ ارزی، یورو است. یورو در سال 2013 و در ابتدای سال 2014 به شدت در برابر ارزهای مختلف بخصوص دلار افزایش ارزش داشته است. این افزایش ارزش از یک جهت طبیعی است و آن اینکه اعتماد سرمایه گذاران به این حوزه بازگشته است. اما این افزایش ارزش یورو برای این حوزه که دوران نقاهت را طی می کند خبر خوبی نیست. یوروی قوی، هم مزیت صادراتی این حوزه و هم تورم را کاهش می دهد. رییس بانک مرکزی اروپا این هفته همپای بسیاری از غول های تولیدی این حوزه پولی اشاره کرد که ارزش یورو بیش از حد بالاست و باید کاهش یابد. مهمترین تفاوت بانک مرکزی اروپا با دیگر بانک های مرکزی آن است که این بانک تمامی تیرهای خود برای مقابله با بحران مالی را شلیک نکرده و مهمترین ابزار پولی یعنی برنامه خرید اوراق قرضه از طریق چاپ پول را در اختیار دارد و به راحتی می تواند با  اتخاذ این سیاست عرضه یورو را افزایش و ارزش آن را کاهش دهد. اما تمامی دلیل نیاز به اقدام در جهت کاهش ارزش یورو با ابزارهای پولی، عدم تمایل آمریکا و دیگر اقتصادهای برتر برای پذیرش افزایش ارزش پولهایشان در برابر یوروست که همین می تواند نبرد اقتصادی دنیا را وارد فاز جدیدی کند.
اما جنگ ارزی محدود به ارزهای مهم و اقتصادهای بزرگ نبوده است. حتی ردپای بانک مرکزی نیوزلند که پول اقتصاد نه چندان بزرگی را مدیریت می کند نیز در این میان دیده می شود. اگرچه دلار نیوزلند، اولین ارز از اقتصادهای پیشرفته دنیاست که بانک مرکزیش بعد از یک سال وعده دادن بالاخره در جهت سیاست های انقباضی حرکت کرده و نرخ بهره را افزایش داده است، اما این بانک از همان ابتدای اتخاذ سیاست های انقباضی که مسلما افزایش ارزش دلار نیوزلند را در پی می داشت، از افزایش ارزش دلار نیوزلند ابراز نگرانی کرده و تهدید کرده است که به استفاده از تمامی ابزارهای ممکن برای کاهش ارزش دلار این کشور متوسل خواهد شد. این در حالی است که بر همگان واضح است که دست این بانک لااقل در کوتاه مدت برای کاهش ارزش محسوس ارزش دلار این کشور خالی است. در نهایت نیز خوش شانسی این بانک به کمک آن آمد و آمار نه چندان خوب بیکاری این کشور بود که باعث شد کمی فشارهای افزایشی بر دلار این کشور کاهش یابد.

 در پایان باید اشاره شود که جنگ ارزی که از سال 2008 که بحران مالی در آمریکا شروع شد و به تمام دنیا سرایت کرد، تا کنون شاه کلید درک بسیاری از اتفاقات پولی و رفتارهای اقتصادی در دنیا بوده است. اما با گذشت شش سال از شروع بحران به نظر می رسد رقابت برای کاهش ارزش پول ها برای بهبود شرایط اقتصادی هنوز ادامه دارد و اقتصادهای درگیر در رکود و تورم پایین سعی دارند که بر خلاف وعده های قبلی تا حد ممکن از مزایای ارزهای ارزان خود به هر طریقی بهره ببرند. 

۱۳۹۳ اردیبهشت ۲۹, دوشنبه

فرانک سوییس


زمانی بود که برای یافتن آدرس تقویت واقعی یورو نه به زوج یورو به دلار(EUR/USD)، بلکه باید به زوج یورو به فرانک سوییس(EUR/CHF) نگاه می کردیم از آن جهت که بانک مرکزی سوییس از سال 2011 برای جلوگیری از تقویت بیش از حد فرانک که سبب تورم منفی و تبعات بد برای رشد اقتصادی سوییس بود، حداقل برابری 1.2 را برای یورو در برابر فرانک سوییس قرار داد و اعلام کرد که اگر لازم شود به طور نامحدود یورو خواهد خرید تا یورو هیچگاه ارزشش در برابر فرانک سوییس کمتر از آن سطح هدف نشود. یعنی به طور طبیعی EUR/CHF تمایل به قیمت های زیر 1.2 داشت ولی به اجبار و مصنوعی در این سطح نگه داشته شده بود. پس اگر EUR/CHF می توانست به طرز معناداری از 1.2 فاصله بگیرد به این معنی بود که امید به یورو تا حدود زیادی بازگشته است. اما یک نکته که می تواند این استدلال را خدشه دار کند، دخالت و دستکاری بانک مرکزی سوییس حتی در نرخ های بالاتر است.  
می توان نشان داد که در تمامی این مدت-یعنی از سال 2011 تا کنون= بانک مرکزی سوییس همیشه در حال دخالت فعالانه در بازار برای تضعیف فرانک سوییس نبوده است. شاهد این موضوع نیز شاخص هایی هستند که می توانند آدرس دخالت بانک مرکزی سوییس را نشان دهند. از مهمترین این موارد، یکی "پایه پولی" سوییس یا M0 است که چاپ پول توسط بانک مرکزی سوییس را نشان می دهد که محرک نقدینگی، ایجاد تورم و در ادامه کاهش ارزش فرانک است و نیز یک جای هزینه آن دقیقا خرید ارزهای دیگر در برابر فرانک می تواند باشد تا ارزش فرانک سوییس پایین نگه داشته شود. نمودار M0 نشان می دهد که بانک مرکزی سوییس در سه مقطع، فرانک سوییس بیش از حد نرمال چاپ کرده است که در شکل زیر این سه مقطع نشان داده شده اند. همانطور که نشان داده شده میزان چاپ فرانک در این سه مقطع روند کاهشی داشته است که این خود می تواند دلیلی برای افزایش ارزش فرانک در برابر یورو هم باشد.


مورد دوم نیز طبیعتا میزان ذخایر ارزهای خارجی سوییس هستند. ذخایر ارزهای خارجی سوییس نیز همراستا با سیاست دفاع از تضعیف فرانک نشان می دهند که میزان آنها در این مدت افزایش چشمگیری داشته است اما برعکس انتظارات، اوج دخالت بانک مرکزی سوییس برای خرید ارزهای خارجی نه ابتدای این سیاست در سال 2011 بلکه در سال 2012 بوده است که احتمالا زمانی است که این بانک اطمینان حاصل می کند که یورو پابرجا خواهد ماند و در ضمن نگرانی از تورم منفی در بالاترین حد خود بوده است. بعد از آن تا کنون سطح ذخایر ارزی تقریبا ثابت مانده که این خود یک نشانه از تعادل بازار و عدم نیاز برای دخالت فعال بانک مرکزی سوییس است.


بررسی نمودار قیمتی نیز جالب است. در اوایل سال 2013، EUR/CHF بعد از مدت ها نوسان در نزدیکی همان مرز 1.2، کم کم افزایش یافت و حتی توانست 1.2651 را در حدود یک سال پیش ثبت کند. اما بعد از آن دوباره در اواخر سال 2013، یورو در برابر فرانک سوییس کاهش ارزش یافت به طوریکه در اوج بحران اوکراین 1.2095 را نیز تجربه کرده است که بسیار به خط قرمز بانک مرکزی سوییس نزدیک بود. اما بعد از آن دوباره فرانک اندکی تضعیف شد و حالا در نزدیکی 1.22 در نوسان است.
 اما دلایل تقویت فرانک سوییس به طور عمده در برابر ارزهای دیگر بخصوص در مقابل یورو چه بوده است؟ دو دلیل عمده دخیل بوده اند. یکی سیاست های انقباضی در حوزه مسکن بوده تا از ایجاد حباب در این حوزه جلوگیری شود و دوم نقش "دارایی امن بودن" فرانک سوییس است.
بازار مسکن سوییس یکی از رو به رشد ترین بازارهای مسکن در اقتصادهای پیشرفته بعد از بحران مالی سال 2008 بوده است یعنی بحرانی که دقیقا ریشه در حوزه مسکن و ترکیدن حباب قیمتی در این حوزه داشته است. اما رشد این بازار متناسب با رشد اقتصادی سوییس نیست. همانطور که در شکل زیر نشان داده شده است قیمت واقعی مسکن از سال 2005 تا کنون حدود 35 درصد رشد داشته است و این رشد در منطقه ای مثل زوریخ حتی تا شصت درصد هم می رسد. این در حالیکه است که در همین زمان بزرگترین سقوط های قیمت مسکن در آمریکا، اروپا و اقصی نقاط دنیا رخ داده است و البته سوییس در این مدت تورم در حد صفر داشته است.

دلیل این افزایش قیمت هم تقاضای رو به رشد مسکن در اثر مهاجرت به این کشور بخصوص از کشورهای اروپایی و تقاضای وام مسکن بدلیل نرخ بهره تقریبا صفر است. در همین اواخر دو اتفاق افتاد که هر دو مورد را نشانه گرفت. یک اینکه مهاجرت روزافزون نیروی کار سبب نارضایتی سوییسی ها شده که این نارضایتی نیز در یک رای گیری در چند ماه پیش نشان داده شد و به دنبال آن ممکن است که مهاجرت حتی موقت به سوییس، سخت تر شده و تقاضای مسکن در ادامه کاهش یابد و دوم اینکه بانک مرکزی سوییس در مواردی پول پیش خرید مسکن را از 20 درصد افزایش داده تا به این شکل قدرت خرید مردم را برای خرید مسکن کاهش دهد. هر دوی این اتفاقات سبب تقویت فرانک شده اند.
در مورد دلیل دوم یعنی فرانک سوییس به عنوان ارز امن نیز باید اشاره شود که از میان ارزهای پرمعامله دنیا که در بازارها آزادانه معامله می شوند هر کدام برای خود نقش و برچسبی دارند. نقش و برچسب فرانک سوییس نیز دارایی امن یا Safe Heaven است یعنی نقشی مانند طلا. این نقش فرانک سوییس سبب می شود که این ارز در دوران بحران های اقتصادی، سیاسی و اجتماعی به شدت محبوب شود که اوج آن نیز در پی بحران مالی و ترس ناشی از تبعات آن برای دلار در سال 2011 بود به طوریکه برابری فرانک و یورو به نزدیکی یک و در برابر دلار به حدود 0.74 رسید و همین سبب شد بانک مرکزی سوییس برای تضعیف فرانک وارد عمل شود. حالا دوباره علاوه بر ترس ناشی از سقوط بازارهای سهام و نیز بازارهای نوظهور، بحران اوکراین نیز مزید بر علت شده است.
با این تفاسیر روند فرانک سوییس چه خواهد بود؟ فروش فرانک سوییس بخصوص در برابر یورو این روزها یکی از امن ترین معاملات است از آن جهت که می توان مطمئن بود تا آینده به خوبی دور، بانک مرکزی سوییس از کف قیمتی 1.2 برای EUR/CHF دفاع خواهد کرد و بنابراین موقعیت long این زوج، سقوط قیمتی از نوع ارزهای دیگر نخواهد داشت. در ضمن با توجه به شرایط اقتصادی سوییس باید گفت که تضعیف فرانک هنوز برای تقویت اقتصاد مطلوب بانک مرکزی این کشور است. زیرا همین چند ماهی که فرانک کمی تقویت شده است، اثر خود را در کاهش تورم از 0.1 به صفر درصد نشان داده است که زنگ خطری دوباره برای بانک مرکزی سوییس برای جلوگیری از تورم منفی دوباره در سوییس است. بنابراین روند کلی هم تضعیف فرانک است.
اما با این حال، فرانک سوییس مثل خود سوییس و سیستم اجتماعی و اقتصادیش، تغییرات بسیار اندک و مدت دار دارد و نمی توان در حالت عادی انتظار تغییرات شدیدی در کوتاه مدت از آن داشت و برای همین سرمایه گذاری روی فرانک سوییس نیاز به صبر دارد. این مطابق قانون اساسی در رابطه سود و ریسک است. یعنی ریسک کمتر، سود کمتر و حوصله (شاید اعصاب) بیشتر. 

۱۳۹۳ اردیبهشت ۲۶, جمعه

آیا چین به سمت بحران مالی می رود؟


مقاله من در دنیای اقتصاد راجع به رشدهای اقتصادی حیرت انگیز چین در زمانی که اقتصادهای مدرن دنیا در رکود بوده اند و اینکه دلیل همین موضوع، ترس از بحران مالی در چین از نوع همان بحران بانکی سال 2008 آمریکا را در پی داشته است. 
.
.
در حالیکه در نظر عموم، چین دارای بزرگترین ذخایر ارزی دنیاست و به زودی ابرقدرت اقتصادی دنیا خواهد شد، پرسیدن این سوال که آیا چین با بحران مالی روبرو خواهد شد شاید کمی عجیب به نظر می رسد. اما در کنار نگرانی های شدید ناشی از کاهش رشد اقتصادی چین و تبعات آن برای اقتصاد دنیا، مدتی است که ترس دیگری غالب شده است و آن احتمال بروز بحران بانکی در چین است. اما ریشه های این بحث کجاست و چقدر می تواند واقعیت داشته باشد؟
قبل از هر چیزی باید اشاره شود که قانونی وجود دارد که هیچ اتفاق خوب اقتصادی تا ابد ادامه نمی یابد و این قانون به خصوص در مورد رشد اقتصادی کشورها به خوبی صادق است. زمانی بود که شاگرد اول رشد اقتصادی دنیا سنگاپور بود از آن جهت که برای سال های متوالی رشد اقتصادی دو رقمی را تجربه می کرد اما این روزها دیگر نامی از سنگاپور در باشگاه رشد اقتصادی شنیده نمی شود. بسیاری از اقتصادهای پیشرفته امروز نیز که در مرز تورم منفی و رکود دست و پا می زنند، همین وضعیت را داشته اند. پس انتظار اینکه چین بعد از سال ها رشد خیره کننده و عجیب خود با بحران مالی و اقتصادی روبرو شود، زیاد دور از ذهن نیست. دقیقا ریشه بحث فعلی احتمال رخداد بحران مالی و بانکی در چین را باید در همین رشد اقتصادی خیره کننده این کشور در طی چند سال اخیر جستجو کرد یا به عبارت دیگر، جواب در پاسخ به این سوال است که چرا در حالیکه بخش عمده اقتصاد جهانی در آمریکا و اروپا که شرکای مهم تجاری چین هستند، در بحران مالی و رکود دست و پا می زدند، ولی چین توانست رشد های اقتصادی خیره کننده حتی دو رقمی را ثبت کند؟
جواب این پرسش در سرمایه گذاری است. در حقیقت تولید ناخالص ملی (GDP) چهار جزء عمده دارد که یک بخش آن سرمایه گذاری است و چینی ها با اتکا به همین نقش سرمایه گذاری در رشد اقتصادی خود، سهم سرمایه گذاری در اقتصاد خود را که قبلا هم بالا بود، بعد از شروع بحران مالی و بانکی در آمریکا و در ادامه در دنیا، باز هم افزایش دادند. مثلا سهم سرمایه گذاری در رشد اقتصادی چین در سال 2013 حدود 54 درصد بوده است که به نسبت سال قبل از آن 8 درصد رشد مجدد نشان می دهد. این در حالی است که در همین زمان، سهم سرمایه گذاری در رشد اقتصادی آمریکا 13 درصد و برای اتحادیه اروپا حدود 18 درصد بوده است. این یعنی بیش از نیمی از عدد زیبای رشد اقتصادی چین ناشی از سرمایه گذاری و وام دهی بانک ها بوده است. البته چین در ماجرای جذب سرمایه برای سرمایه گذاری نیز کمی خوش شانس بوده است. در حقیقت مهمترین کمک به چین برای جذب سرمایه های عظیم، دقیقا از جانب بحران اقتصادی در آمریکا و اروپا برای این کشور فراهم شده است. بحران اقتصادی کشورهای توسعه یافته، باعث فرار سرمایه ها از این کشورها و جستجوی آنها برای بازدهی بالاتر در سراسر دنیا شد و بازارهای نوظهور و در راس همه آنها چین نیز مهمترین مقصد این سرمایه های سرگردان یا به اصطلاح پول داغ (Hot money) بودند. با این شرایط به نظر می رسد که چین از باخت رقبای خود، توانسته بازی را به نفع خود خاتمه بدهد. پس ریشه تردید ها به نظام بانکی چین چیست؟
دلیل عمده برای تردید به آینده نظام بانکداری چین و تداوم سرمایه گذاری و احتمال رخداد ورشکستکی بانکی، بانکداری سایه (Shadow banking) در چین است. بانکداری سایه نوعی بانکداری به موازات بانکداری رسمی هر کشوری است که مدیریت بخشی از جریان پولی را به دست می گیرد و ممکن است که هم به سیستم بانکداری رسمی، مردم و حتی دولت کمک کند که از مسیری پرخطرتر به خواسته های مالی خود برسند. پرخطرتر از آن جهت است که چون این نهادهای مالی خارج از شبکه رسمی بانکی کار می کنند، تحت نظر مراجع رسمی نیستند و به همین دلیل می توانند بیش از توان خود وام دهند و یا سرمایه های تحت مدیریت خود را در کارهای پرریسک و حتی خلاف قانون به کار بگیرند. در ضمن سپرده های این موسسات توسط بانک مرکزی ضمانت نمی شوند و در صورت ورشکستگی تمامی سرمایه و سپرده های آنها سوخت می شوند.
بانکداری سایه البته فقط مربوط به کشورهای با اقتصاد توسعه نیافته نیست. جالب آنکه بالاترین رقم های تاریخی از بانکداری سایه در اقتصادهای پیشرفته و آمریکا در همین اواخر رخ داده است و اصلا یکی از دلایل شروع بحران مالی جهانی در سال 2008، وجود همین بانکداری سایه در آمریکا بوده است. در حقیقت بانکداری سایه در آمریکا قبل از بحران سال 2008، وسیله ای برای کمک به بانکداری رسمی آمریکا برای دور زدن محدودیت های قانونی کمیته بازل و اعطای وام های پرخطر و بیشتر از توان خود بوده است. بانکداری سایه در ایران نیز با تفاوت شکلی و عملکردی نیز وجود دارد. موسسات مالی غیرمجوزی که سود بیشتری از شبکه بانکی به سپرده ها می دهند و با دردسر کمتری نیز به متقاضیان وام های با بهره بالاتر از نرخ مصوب بانک مرکزی اعطا می کنند، همگی نمادهای بانکداری سایه در ایران هستند. در چین نیز مساله بانکداری سایه بیشتر شبیه ایران است تا آمریکا. در چین نیز بدلیل اینکه نرخ سود سپرده ها و بهره وام ها کمتر از تورم است، سپرده گذاران پولهایشان را با قبول ریسک بالاتر به موسسات غیربانکی می سپارند و در ضمن بدلیل اینکه در شبکه بانکداری رسمی رانت برای دریافت وام وجود دارد، موسسات مالی غیربانکی با شرایط راحت تر اما سود بالاتر به متقاضیان وام می دهند. البته بانکداری سایه در چین به مراتب ساختار پیچیده تری دارد اما آنچه نگرانی در مورد چین را افزایش داده آن است که این موسسات یکی از مقصدهای پول های داغ و سرمایه های سرگردان بوده اند و از طرف دیگر حتی گاه دولت و نیز نهادهای رسمی محلی نیز برای پروژه های عظیم خود بخصوص پروژه های ساختمانی از این موسسات وام گرفته اند و همین سبب شده است که اعداد خیره کننده ای از حجم بانکداری سایه چین به گوش برسد. مسلما عدد رسمی از حجم این بانکداری در چین موجود نیست اما تخمین ها از 2 تریلیون دلار تا 15 تریلیون دلار متفاوت است. شاید اجماع بیشتر روی تخمین بلومبرگ است که بانکداری سایه در چین را در حدود 6 تریلیون دلار می داند که برابر با حدود 70 درصد تولید ناخالص ملی چین و یا حدود دو برابر کل ذخایر ارزی این کشور است. اما فارغ از این، مهمترین ترس سرمایه گذاران هم از همین موضوع ناشی می شود که کسی دقیقا نمی داند که در صورت بروز بحران بانکی در چین، ابعادی این بحران چقدر خواهد بود. اما در قدرت و اندازه نقش این نهادها همین بس که در سال گذشته در جریان برخورد دولت چین با یک سری از این موسسات، بحران پول نقد در ابعادی در اقتصاد چین نمایان شد که در ده سال قبل از آن بی سابقه بود.
حال در کنار نقش بزرگ این نهادهای مالی موازی و در سایه، دو نکته دیگر وجود دارد که احتمال بحران را افزایش می دهد. یکی جریان معکوس پول های داغ به سمت اقتصادهای پیشرفته است و دیگر عدم افزایش متوازن مصرف در چین. همانطور که قبلا اشاره شد یکی از دلایل رشد سرمایه گذاری در چین و دیگر بازارهای نوظهور، سرمایه هایی بوده است که به دنبال بازدهی های بالاتر روانه این کشورها شده اند. حالا با پایان گرفتن بحران اقتصادهای پیشرفته از جمله آمریکا و تا حدودی اروپا، این سرمایه ها در جهت معکوس حرکت می کنند و این یعنی که سپرده گذاران بزرگ بانکداری سایه چین، پول های خود را طلب خواهند کرد در حالیکه این پول ها در پروژه ها صرف شده اند و به سرعت قابل بازگرداندن نیستند. این یک بحران نقدشوندگی (Liquidity Crisis) و به دنبال خود هجوم سرمایه گذاران خرد برای بیرون کشیدن سپرده هایشان را به دنبال خواهد داشت که در فقدان ضمانت و کمک های بانک مرکزی چین، این مجموعه اتفاقات دومینویی از سقوط موسسات مالی در چین را بوجود خواهد آورد.
مشکل دوم پایین بودن سهم مصرف درتولید ناخالص داخلی چین است. درصد فعلی مصرف در تولید ناخالص چین برابر 36 درصد است در حالیکه این رقم در آلمان حدود 50 درصد و در آمریکا 70 درصد است. البته درصد مصرف در آمریکا زیاد است اما در میان اکثر کشورهای قدرتمند اقتصادی نیز چین تقریبا پایین ترین نرخ مصرف را داراست. عدم بهبود این وضعیت به این معناست که سرمایه گذاری های انجام شده در بخش های مختلف با تقاضای مصرفی متناسب داخلی همراه نمی شود. این بخصوص در حوزه مسکن که قابل صادر کردن نیست، جدی است. سرمایه گذاری های میلیاردی در حوزه مسکن در مناطق رو به رشد شرق چین صورت گرفته است اما تقاضا به آن میزان وجود ندارد. در حقیقت درست است که کشور چین در دهه های اخیر بسیار ثروتمند شده است اما عموم مردم چین آنقدر ثروتمند نشده اند که بتوانند تقاضای خرد برای مسکن در شهرهای مدرن را افزایش دهند. بخش اعظم مردم هنوز پس انداز و خرجی خانواده خود را دادن در روستاها را ارجح به زندگی شهری می دانند. عدم افزایش مصرف، دلیل دیگری برای ترکیدن حباب در بازارها بخصوص در حوزه مسکن است که به دنبال خود بازگشت وام های کلان این موسسات را که بیش از توان خود وام داده اند، با تردید مواجه می کند.
در نهایت بدلیل عدم شفافیت در مورد ابعاد بانکداری سایه چین نمی توان نظر درستی داد اما آنچه مسلم است آن است که درست است که روی کاغذ و در تئوری دولت چین نباید به آن موسسات مالی در سایه در وقت بحران کمک کند، اما در عمل در موارد متعدد چین نشان داده است که عملگراست و به تداوم رشد اقتصادی خود و اشتغال مردمش بیشتر پایبند است تا حتی قوانین تجاری جهانی. هیچ بعید نیست که در صورت بروز مشکل، دولت چین و بانک مرکزی این کشور علیرغم اینکه وظیفه قانونی ندارند، از این موسسات حمایت کرده و مانع از سقوط آنها شوند که با پشتوانه مالی عظیم چین نیز تا حدودی این امر ممکن است. اما به هر حال از آنجا که ابعاد بانکداری سایه چین معلوم نیست، ممکن است که این بحران آنقدر بزرگ باشد که حتی پشتوانه خوب ارزی چین نیز نتواند از مدیریت آن بربیاید. در ضمن همانطور که قبلا هم اشاره شد باید این واقعیت را پذیرفت که روزهای خوب برای هیچ اقتصادی دائمی نیستند و چین نمی تواند ابرقدرت اقتصادی باشد اما با دوره های رکود و بحران های مالی دست و پنجه نرم نکرده باشد. دیر یا زود اقتصاد این کشور به تعادل خواهد رسید و در آن زمان رشد های اقتصادی 10 درصد که هیچ، حتی 7.5 درصد امروزی نیز ممکن است دور از دسترس باشد.

۱۳۹۳ اردیبهشت ۱۳, شنبه

چرا یورو تقویت شده است؟



مقاله من در رابطه با تقویت یورو در ماه های اخیر که در دنیای اقتصاد چاپ شده است. 
.
.
از روزهای تاریک و اوج بحران بدهی های حوزه یورو، زمان زیادی نمی گذرد. در همین دو سه سال اخیر بود که زنجیره ای از کشورهای اروپایی، هر چند وقت یکبار، در معرض ورشکستگی قرار می گرفتند که نتیجه آن فرار شدید سرمایه ها از این حوزه پولی و صعود شدید بیکاری در کشورهای عضو آن بود. هنوز تصویر مردم یونان و اسپانیا در تظاهرات های خیابانی بر علیه سیاست های ریاضتی تحمیلی بانک مرکزی اروپا و نیز مردم وحشت زده قبرس که به یکباره سپرده های بانکیشان نابود شده بود، در ذهن ها هستند. در همین زمان، بازار هم به اخبار بد از این حوزه عادت کرده بود و دیگر حرف از اینکه ممکن است کشور بحران زده ای مثلا یونان از حوزه یورو اخراج شود و یا کلا سیستم یورو برچیده شود، صحبتی عادی در بازار شده بود و در نتیجه این بی اعتمادی شدید، یورو قیمت های کف تاریخی را تجربه کرد. اما این روزها، دیگر حرفی از نابودی یورو در میان نیست و یورو نیز بخصوص در برابر دلار تقویت شده است و در سطوحی که بالاترین سطح ها در سه سال گذشته است در حال نوسان است. اما دلیل این تقویت چیست و آیا این روند می تواند ادامه یابد؟
دلیل اصلی صعود ارزش یورو، بازگشت اعتماد به حوزه یورو و تقاضا برای یورو و دارایی های یورویی است و دلیل این اعتماد نیز اعداد اقتصادی خوب این حوزه پولی در کنار اعداد اقتصادی امیدوار کننده اقتصادهای برتر دیگر دنیا از جمله آمریکاست. در ضمن بر خلاف گذشته، اعداد خوب حوزه یورو فقط مربوط به آلمان نیستند که موتور محرک اقتصادی این حوزه است. مهمترین تحول در حوزه یورو در این اواخر دقیقا در کشورهای بحران زده سابق از جمله یونان، ایرلند، پرتغال و اسپانیا رخ داده است. مثلا در یک ماه گذشته یونان توانست اوراق قرضه با سود 4.95 درصد را بفروشد که پایین ترین نرخ در سه سال اخیر است و این نرخ بازدهی پایین نشانه اعتماد سرمایه گذاران به دولت یونان برای بازپرداخت بدهی هایش است. جالب آنکه در اوج بحران بدهی های یونان، بازدهی اوراق قرضه ده ساله یونان به حدود 30 درصد رسیده بود. در تحولی دیگر، پرتغال، یعنی دیگر کشور بحران زده این حوزه، نیز توانست اوراق قرضه ده ساله با نرخ 3.58 درصد را به راحتی در بازار بفروشد که یک پیروزی بزرگ برای این کشور به حساب می آید. کشورهای اسپانیا و ایرلند نیز در سال گذشته پیشرفت های شگرفی داشتند و دیگر نیاز به کمک مالی مجدد نداشتند. همه این تحولات در کنار شاخص های تولیدی و خدماتی دیگر حوزه یورو، حاکی از آن است که اعتماد به این حوزه بازگشته است.
البته نقش چین و آمریکا را نیز در این میان نباید نادیده انگاشت. چین به عنوان بزرگترین دارنده ذخایر ارزی دنیا، برای تبدیل ذخایر دلاری خود، قیمت های پایین یورو در برابر دلار، اوراق قرضه به شدت ارزان کشورهای بحران زده و نیز شرکت های تولیدی و تکنولوژیک ارزان اروپا را فرصت بسیار مناسبی برای سرمایه گذاری دید و همین سرمایه گذاری عظیم چین توانست خون جدیدی را در رگ های اقتصاد بحران زده اروپا تزریق کند. این حجم سرمایه گذاری چینی ها که البته با چراغ سبز اروپایی ها صورت گرفت آن قدر وسیع بوده است که به عقیده بسیاری بعد از پایان بحران اروپا عبارت "ساخته شده در چین" با عبارت "خریداری شده توسط چین" عوض خواهد شد. آمریکا نیز به عنوان شریک اصلی اروپا همواره منافعش در حفظ یکپارچگی اروپا برای حفظ بازار مصرفی کالاهایش بوده است. مجموع این شرایط تقویت یورو را رقم زده است از آن جهت که حالا سرمایه به شدت به داخل حوزه یورو جریان یافته تا از فرصت های سرمایه گذاری بعد از عبور از بحران اقتصادی در این ناحیه استفاده کنند. اما آیا این افزایش ارزش یورو دائمی است و یا ممکن است که یورو با کاهش مجدد ارزش مواجه شود؟
در جواب باید به حوادث آتی نظر داشت. اما آنچه اکنون مشخص است آن است که بازار همانطور که در سقوط های یورو دچار عکس العمل شدید شده بود در صعود یورو در این اواخر نیز هیجان زده برخورد کرده است. در حقیقت درست است که روزهای بد یورو گذشته است اما این به این معنا نیست که این حوزه اقتصادی، تمامی مشکلاتش را پشت سر گذاشته و به طور کامل به روزهای قبل از بحران بازگشته است. هنوز بیکاری این اتحادیه در ارقام بالای تاریخی قرار دارد و تنها بهبود در آمار بیکاری این است که این عدد بدتر نشده است وگرنه هنوز بیکاری یکی از دغدغه های اروپاست. اما از همه اعداد فعلی اقتصاد اروپا نگران کننده تر، تورم است. تورم هدف این حوزه که توسط بانک مرکزی اروپا هدفگذاری شده برابر 2 درصد است.  اما این نرخ در ماه مارس به طور ناگهانی از 0.7 درصد به 0.5 درصد سقوط کرد که پایین ترین نرخ از سال 2009 است و البته فاصله زیادی با نرخ هدف این بانک دارد. این عدد تورم پایین و از همه بدتر خطر افتادن در دام تورم منفی، بدترین خبری است که این روزها از حوزه یورو شنیده می شود بخصوص وقتی که اقتصادهای بحران زده آن، مشکل مصرف و سرمایه گذاری دارند. تورم منفی هرچند اندک هر دوی این موارد را که از محرکان اصلی تولید ناخالص داخلی هستند، نابود می کند. پس بی دلیل نیست که نگرانی از تورم، بیشتر از بیکاری توجه ها را به خود جلب کرده است.
راه حل کاهش تورم، اتخاذ سیاست های انبساطی پولی توسط بانک مرکزی اروپاست که تا کنون این بانک بدلیل ساختار پراکنده اقتصادهای این حوزه و البته تحت فشار آلمان، قادر به اعمال آنها نبوده است. مثلا آخرین اقدام بانک مرکزی اروپا، کاهش نرخ بهره در ماه نوامبر سال گذشته به 0.25 درصد بوده است و این در حالی است که چند سال از بحران مالی جهانی می گذرد و آمریکا و انگلیس به عنوان نمونه از همان ابتدا علاوه بر کاهش سریع نرخ بهره، برنامه های کمک مالی در ابعاد بسیار بزرگ به کار گرفتند تا از تشدید بحران جلوگیری کنند. در عوض اروپا برنامه اش بیشتر معطوف به سیاست های ریاضتی بوده تا استفاده از برنامه های حمایتی برای تحریک تقاضا و سرمایه گذاری و در کل رشد اقتصادی. حالا با تشدید مشکل تورم، انتظار آن است که بانک مرکزی اروپا باید برنامه خرید اوراق قرضه ای مشابه فدرال رزرو آمریکا، بانک مرکزی انگلیس و بانک مرکزی ژاپن اتخاذ کند که این به طور ساده به معنای چاپ یورو و کاهش ارزش آن در برابر ارزهای دیگر بخصوص دلار آمریکا و پوند انگلیس خواهد بود. این کاهش ارزش از نظر تقویت صادرات اروپا و نیز بهبود بیشتر شاخص های اقتصادی این حوزه نیز مهم است. در همین هفته تعداد زیادی از شرکت های بزرگ اروپایی نیز حتی از گران بودن یورو به نسبت دلار و از دست دادن مزیت رقابتی خود اعلام نارضایتی کرده اند. تمامی این ها می تواند فشارها بر بانک مرکزی اروپا برای اقدام در جهت کاهش ارزش یورو را افزایش دهد.
با توجه به افزایش تورم دوباره به رقم 0.7 درصد در روز چهارشنبه، رییس بانک مرکزی اروپا هنوز در مورد تورم خوش بین باقی خواهد ماند، اما در صورت تداوم کاهش تورم در حوزه یورو و نیز اثرات بلندمدت یوروی گران ممکن است که خوش بینی او تغییر کند و این بانک محافظه کار را به اتخاذ سیاست های فوری برای حل مشکل تورم وا دارد. در آن صورت کاهش ارزش یورو گریزناپذیر است. اما اگر این بانک اقدامی نکند، شاهد بهبود درازمدت تر حوزه یورو با نوسانات ارزش یورو در همین سطوح خواهیم بود.